Pero Rescatar sin Reformar es llenar una cubeta con agujeros.

Petróleos Mexicanos (PEMEX), pilar de la economía mexicana y símbolo de su soberanía, enfrenta una crisis financiera crónica, en gran parte impulsada por las constantes pérdidas de su segmento de refinación. Esta situación, lejos de ser un mero problema operativo, está profundamente entrelazada con la gestión y las decisiones estratégicas de los sucesivos gobiernos, lo que ha generado ineficiencias, sobrecostos y una espiral de deuda que pone en cuestión la viabilidad a largo plazo de la empresa. 

Históricamente, la refinación ha sido el talón de Aquiles de PEMEX. Por ejemplo, en el primer trimestre de 2025, el área de refinación reportó una pérdida neta de MXN 79,514 millones, contribuyendo significativamente a la pérdida neta total de la compañía. Esta tendencia se observa desde hace décadas y se ha visto exacerbada por factores que van más allá de la mera operación de plantas. 

Tesis: “Dada la situación financiera de PEMEX y la imposibilidad política de transformarla estructuralmente en el corto y mediano plazo, su deuda terminará absorbida por el Estado mexicano mediante un mecanismo progresivo y calendarizado, fondeado con bonos del propio gobierno.”  

Argumentos: 

• El gobierno ya ha rescatado a PEMEX varias veces (pago de vencimientos, subsidios fiscales, transferencias directas). 

• Lo que hoy es un rescate parcial y reactivo podría transformarse en un esquema formalizado y anticipado de absorción de deuda. 

• Los bonos de PEMEX ya se valoran como si tuvieran garantía estatal (reflejado en primas de riesgo). 

• Es más barato para el gobierno emitir bonos soberanos que dejar que PEMEX lo haga con tasas elevadas. 

• Tener un calendario de pagos estructurado da certidumbre a los mercados. 

Como llegamos a esto 

I. Las Ineficiencias Operativas y Decisiones Estratégicas Mal Dirigidas 

Ha habido en la vida de PEMEX muchos proyectos mal diseñados y operados por hacer decisiones políticas por sobre decisiones técnicas y de productividad (como el proyecto ATG), pero hoy solo hablaremos de una de esas decisiones que está llevando a la situación de crisis financiera y de producción de hidrocarburos que tiene PEMEX, ¿porque PEMEX pierde dinero continuamente?. Una de las causas fundamentales de las continuas pérdidas está en la parte de refinación, esto a la vez radica en una infraestructura envejecida y la subinversión crónica. Muchas de las refinerías fueron construidas entre las décadas de 1970 y 1980, y no han recibido el mantenimiento y la modernización necesarios para ser competitivas, hay cálculos que llevan a la necesidad de una inversión de 2000 millones de dólares cada una. 

Pero más allá del mantenimiento, las decisiones estratégicas han jugado un muy mal papel. Un ejemplo paradigmático de la mala planificación estratégica es la disparidad entre el tipo de crudo disponible y la capacidad de refinación. México produce predominantemente crudo pesado (tipo maya), que es más complejo y costoso de refinar, requiriendo unidades especializadas para eliminar contaminantes como el azufre. Sin embargo, muchas de las refinerías más antiguas de PEMEX fueron diseñadas originalmente para procesar crudos ligeros (tipo olmeca). Esta incompatibilidad hace que la operación con el crudo pesado y agrio actual sea ineficiente y costosa, un claro indicio de que las inversiones y el desarrollo no se alinearon con la realidad de la producción. 

II. La Refinería Olmeca (Dos Bocas): Un Símbolo de los Sobrecostos y la Deuda 

El proyecto de la refinería Olmeca, también conocida como Dos Bocas, es otro claro ejemplo de cómo las decisiones gubernamentales pueden impactar masivamente las finanzas de PEMEX y su deuda. Concebido como un eje central para la autosuficiencia energética, el presupuesto inicial de $8 mil millones USD (que no tuvo ningún estudio para considerar esta cifra) se ha disparado a un costo de $20 mil millones USD, más del doble de lo proyectado. Esta inversión colosal se ha realizado en medio de retrasos significativos, con la refinería aún en fase de puesta en marcha y la plena funcionalidad no prevista hasta 2026. 

Los sobrecostos de Dos Bocas no son solo una cifra; representan una asignación errónea crítica de capital. Los $20 mil millones invertidos podrían haberse destinado a actividades más rentables, como la exploración y producción de hidrocarburos, o la modernización plena de las refinerías existentes. En cambio, este capital está inmovilizado en un proyecto que aún no es plenamente productivo y que ha sido criticado por fallas de diseño (como usar planos para una refinería de montaña en una zona de manglares) y problemas de integración. 

Esta inversión masiva en un proyecto con deficiencias operativas y sobrecostos monumentales ha ejercido una presión inmensa sobre las ya precarias finanzas de PEMEX, desviando recursos que, teóricamente, podrían haber contribuido al pago de su abultada deuda. 

III. La Gestión Gubernamental, llevo a “Incentivos Perversos” y Corrupción 

La profunda injerencia del gobierno en las decisiones de PEMEX ha resultado en una falta significativa de autonomía corporativa . Las prioridades políticas, como la búsqueda de la autosuficiencia energética “a toda costa”, han prevalecido a menudo sobre la viabilidad económica y comercial. Esto limita la capacidad de PEMEX para operar como una empresa verdaderamente rentable y eficiente. 

Un aspecto crucial de la influencia gubernamental es la creación de “incentivos perversos”. El apoyo financiero sustancial y frecuentemente incondicional del gobierno a PEMEX, que ha ascendido a MXN 2.2 billones (aproximadamente $140 mil millones de USD) entre 2013 y 2024, ha generado un problema de riesgo moral. Al saber que el gobierno intervendrá para cubrir pérdidas y deudas, el incentivo para una disciplina financiera rigurosa, la eficiencia operativa y la rendición de cuentas se reducen significativamente. Este “salvavidas” constante ha permitido a PEMEX incurrir en mayores costos y ser menos productivo, sin que el apoyo esté condicionado a lograr cambios institucionales u operativos reales. Esto fomenta una cultura de dependencia insostenible. 

Además, la corrupción es un problema profundamente arraigado y de larga data dentro de PEMEX . El robo generalizado de combustible (“huachicol”), que no se entiende sin la complicidad interna, resulta en pérdidas millonarias y eleva los costos operativos. Esta corrupción prospera porque hay un ambiente donde la gestión de la empresa nunca ha estado libre de la injerencia política del gobierno en turno, por lo tanto, la rendición de cuentas es sumamente laxa y se generan incentivos perversos generados por el apoyo incondicional del estado cuando salen mal las cosas. 

La combinación de una fuerza laboral inflada, un sindicato muy costoso con una obligación sustancial de pensiones que no esta no fondeada también contribuye a los altos costos internos y a la falta de rentabilidad en general. 

IV. La Carga Fiscal y los Controles de Precios como Factores Adicionales 

Aunque el foco principal de este análisis es la gestión gubernamental directa y sus consecuencias operativas y de inversión, es fundamental mencionar cómo otras políticas impactan los números de PEMEX: 

• Carga Fiscal: Históricamente, PEMEX ha sido la principal fuente de ingresos fiscales para el gobierno, llegando pagar más del 60% de sus ingresos en regalías e impuestos, aunque hoy ese no es el caso pues se le ha reducido la carga fiscal, pero esa carga fiscal masiva ha restringido severamente la capacidad de la compañía para retener ganancias y reinvertir en la modernización de su infraestructura de refinación. Aunque se han implementado reformas fiscales, su impacto es limitado si la empresa sigue dirigiendo recursos a segmentos no rentables. 

• Controles de Precios y Subsidios: El gobierno mexicano impone precios minoristas de combustible, a menudo por debajo del valor real de mercado, para proteger a los consumidores. PEMEX está obligado a vender estos precios, independientemente de sus costos de producción o importación. Esta política ejerce una presión directa y perjudicial sobre los márgenes de utilidad en la refinación y en la importación de combustibles, dificultando la obtención de ganancias, de hecho, esta práctica es un subsidio de facto que recae directamente en la empresa estatal. 

V. La Deuda Creciente: Una Consecuencia Inevitable 

Las ineficiencias operativas crónicas, las decisiones estratégicas mal alineadas, los sobrecostos en proyectos emblemáticos como Dos Bocas, la influencia gubernamental que genera incentivos perversos y la corrupción endémica, todo confluye en un resultado demoledor: una deuda masiva y creciente. PEMEX es la compañía petrolera más endeudada del mundo, con una deuda financiera total que superó los $101 mil millones en el primer trimestre de 2025, además de obligaciones sustanciales con proveedores. 

La incapacidad de PEMEX para generar suficientes recursos propios para cubrir estas obligaciones la fuerza a ser dependiente del apoyo gubernamental, creando un “círculo vicioso” de endeudamiento y rescates. Esta situación no solo pone en riesgo la solvencia de PEMEX, sino que también representa una amenaza fiscal significativa para la calificación crediticia soberana de México, ya que las agencias calificadoras ven la deuda de PEMEX como un pasivo contingente de facto del estado. 

A continuación, se presentan las tablas con los datos históricos de la deuda financiera total de PEMEX y sus pérdidas/ganancias netas, que ilustran la magnitud de estos desafíos. 

Gráfica 1: Deuda Financiera Total de PEMEX (MM USD) 

Gráfica 2: Pérdidas/Ganancias Netas de PEMEX (MM USD)  

Nota: Estas cifras corresponden a la pérdida/ganancia neta consolidada de PEMEX. El segmento de refinación ha sido un contribuyente principal a las pérdidas, representando el 94% de las pérdidas totales en 2024. 

VI. La Refinería Deer Park: ¿Un Espejo de la Administración de PEMEX? 

La refinería Deer Park en Estados Unidos, adquirida completamente por PEMEX en 2022, (ya tenía el 50%) fue inicialmente una fuente de rentabilidad ya que era administrada por el otro socio que era Shell, registrando ganancias de MXN 19,231 millones en 2022 y MXN 11,967 millones en 2023. Sin embargo, en 2024, Deer Park reportó su primera pérdida anual bajo la gestión de PEMEX. 

Esta reversión se atribuye a “decisiones estratégicas contables amortizadas a corto plazo”, así como a incidentes operativos como un derrame de petróleo y una fuga de gas a finales de 2023. Las ineficiencias operativas se hicieron evidentes con un 6.5% de paradas no programadas en 2024, la tasa más alta desde 2017. Expertos de la industria sugieren que los problemas en Deer Park reflejan problemas más amplios en la gestión del sector de refinación de PEMEX. Los crecientes costos operativos para posicionar sus productos en el mercado estadounidense, a pesar de un aumento marginal en los ingresos, también contribuyeron a las pérdidas. 

Aunque Deer Park fue inicialmente una excepción a las pérdidas de las refinerías domésticas de PEMEX, su reciente desempeño sugiere que está comenzando a entrar en la dinámica de la administración de PEMEX , mostrando vulnerabilidades operativas y financieras similares a las que afectan al resto del Sistema Nacional de Refinación. 

VII. ¿Es Posible Salvar a PEMEX sin Cambios Fundamentales? 

La pregunta central que se cierra sobre PEMEX es si es posible rescatarla sin realizar cambios fundamentales en la forma en que México concibe y gestiona su industria petrolera. La evidencia sugiere que la respuesta es un rotundo no. 

Las prácticas de refinerías internacionales exitosas contrastan fuertemente con la realidad de PEMEX. Empresas como Saudi Aramco, ExxonMobil, Chevron y Shell invierten continuamente en tecnología avanzada (APC, IA, ML), gestión eficiente de activos y mantenimiento predictivo, diversificación de crudos y flexibilidad en la producción, disciplina financiera y control de costos, y sostenibilidad. Estas empresas priorizan la rentabilidad y la eficiencia, adaptándose a las condiciones del mercado global. 

Los casos de otras empresas petroleras estatales latinoamericanas ofrecen perspectivas variadas: 

• YPF (Argentina): Tras una privatización en 1993, fue renacionalizada parcialmente en 2012. Sin embargo, la forma en que se llevó a cabo la expropiación ha resultado en una condena a Argentina de pagar aproximadamente $16 mil millones de dólares a antiguos accionistas, destacando los riesgos de las nacionalizaciones sin una compensación adecuada. 

• Petrobras (Brasil): Ha mantenido un modelo de propiedad mixta y ha implementado un programa agresivo de desinversión de activos no estratégicos, incluyendo refinerías, para reducir su deuda y enfocarse en su negocio principal de exploración y producción. Esta estrategia le ha permitido mejorar su salud financiera y recuperar la rentabilidad. 

• Petroperú (Perú): Se encuentra en una profunda crisis financiera y operativa, con pérdidas significativas ($822 millones en 2023) y problemas de gestión y corrupción. Las agencias de calificación han rebajado su calificación crediticia, y existe un debate público considerable sobre la liquidación o privatización de sus activos, como la refinería de Talara, ante la percepción de que su deuda es insostenible y requiere apoyo soberano. 

La situación de PEMEX es el resultado de una interferencia gubernamental crónica que ha priorizado objetivos políticos como la autosuficiencia energética “a toda costa” sobre la viabilidad económica. Esto ha llevado a: 

• Inversiones desalineadas: Construcción de refinerías para crudo ligero cuando el país produce pesado. 

• Sobrecostos masivos: El caso de Dos Bocas, que duplicó su presupuesto inicial. 

• Incentivos perversos: El apoyo financiero incondicional del gobierno ha permitido a PEMEX incurrir en mayores costos y ser menos productivo, sin que se exijan cambios reales en su eficiencia y rentabilidad. 

• Carga fiscal y subsidios: La empresa se ve obligada a operar como un instrumento de política pública, vendiendo combustibles a precios controlados que no cubren sus costos, lo que erosiona sus márgenes. 

Por estas razones expertos como Ramsés Pech y Lorenzo Meyer Falcón consideran que los pasivos de PEMEX son “impagables” y que la deuda debería ser absorbida por el Estado para programar pagos en un período definido. Las agencias calificadas como Fitch y Moody’s ya vinculan directamente la salud financiera de PEMEX con la calificación crediticia soberana de México, lo que significa que la deuda de PEMEX es, de facto, un pasivo contingente del Estado. 

En este contexto, salvar a PEMEX sin hacer cambios fundamentales a la manera como se entiende la industria petrolera en México parece inviable. La empresa necesita una reestructuración profunda que incluya: 

1. Autonomía corporativa: Reducir la injerencia política para que las decisiones se basen en criterios económicos y de mercado. 

2. Reorientación de inversiones: Priorizar las actividades de exploración y producción (upstream), que son históricamente rentables, sobre la refinación deficitaria. 

3. Eficiencia operativa: Invertir en modernización, mantenimiento predictivo y tecnologías avanzadas para mejorar la productividad de las refinerías existentes y reducir costos. 

4. Reforma fiscal y de precios: Ajustar el régimen fiscal y eliminar los subsidios a los combustibles para que PEMEX pueda operar con márgenes de ganancia real. 

5. Combate a la corrupción: Implementar mecanismos de gobernanza y rendición de cuentas para erradicar la corrupción y el robo de combustible. 

6. Asociaciones estratégicas: Abrir la puerta a la inversión privada en áreas donde PEMEX carece de capital o tecnología, como la exploración en aguas profundas o la modernización de refinerías. 

Sin un cambio de paradigma que desvincule a PEMEX de ser un mero instrumento de política social y fiscal, y la transforme en una empresa competitiva y financieramente sostenible, la espiral de deuda y pérdidas continuará, poniendo en riesgo no solo a la compañía sino la estabilidad económica de todo el país, como esos cambios se ven muy complicados, ya que PEMEX ahora ha sido catalogado como una “Empresa Social”. Por lo tanto, la creación de lo que será un “pemexproa” convertir la deuda de PEMEX en deuda pública parece que será el paso más lógico. 

¿Cómo funcionaría el esquema de absorción? (Una propuesta de ruta) 

Paso 1: El gobierno federal asume tramos de deuda de PEMEX al vencimiento. 
Paso 2: Emite nuevos bonos soberanos con vencimientos escalonados (10, 20, 30 años). 
Paso 3: Inicia una reforma contable donde se registran los pasivos de PEMEX como pasivos contingentes estatales. 
Paso 4: Se limita la capacidad futura de endeudamiento directo de PEMEX. 

¿Y después qué? ¿Se puede rescatar a PEMEX sin reformarlo? 

La deuda puede ser absorbida, pero el modelo de gestión de PEMEX sigue siendo el problema de fondo. El rescate financiero no sustituye la necesidad de una reforma estructural: apertura a inversión privada, cambios de gobernanza, enfoque en exploración rentable. El gobierno ya actúa como garante de PEMEX; el paso lógico y técnico es asumir su deuda formalmente, estructurar su pago, y fondearlo con deuda soberana. Pero sin reforma a fondo, sólo se estará comprando tiempo.